Nadchodzący boom w opcjach kryptograficznych Robinhood postawił wszystko na kryptowaluty w tym miesiącu, ujawniając L2 oparty na @Arbitrum, wprowadzając tokenizowane amerykańskie akcje dla każdego, kto ma portfel, oraz zapowiadając syntetyczne akcje przed IPO @OpenAI. Jednak pierwszym produktem pochodnym, który wprowadził, były perpetuals z ograniczeniem do 3x dźwigni, a nie opcje, które uczyniły @RobinhoodApp sławnym. Ten pojedynczy wybór produktu odzwierciedla dekadę ewolucyjnej różnicy między rynkami kryptograficznymi a tradycyjnymi finansami. Tradycyjne rynki działają w ramach ograniczeń CFTC, które wymagają rolloverów przyszłych kontraktów i tworzą tarcia operacyjne. Amerykańskie przepisy ograniczają dźwignię na akcje do około 2x i zakazują wszystkiego, co przypomina "20x perpetuals". Opcje stały się jedynym sposobem dla inwestorów z 500 USD na przekształcenie 1% ruchu w Apple w zysk powyżej 10%. To doprowadziło do eksplozji wzrostu na amerykańskim rynku opcji. Prawie połowa tej aktywności pochodzi od detalicznych traderów obstawiających krótkoterminowe opcje wygasające tego samego dnia lub do końca tygodnia. Robinhood zbudował swój biznes wokół zapewnienia szybkiego, łatwego i darmowego dostępu do opcji oraz monetyzacji tego poprzez Citadel w modelu zwanym płatnością za przepływ zleceń. Luka handlowa Nieregularne środowisko kryptowalut, zajmujące się wyłącznie aktywami cyfrowymi bez fizycznej dostawy, stworzyło przestrzeń dla innowacji. Wszystko zaczęło się od perpetual futures @Bitmex. Te kontrakty terminowe są unikalne, ponieważ, jak sama nazwa wskazuje, nie mają daty "dostawy". Są perpetualne; możesz otworzyć pozycję z dźwignią do 100x na dowolnym tokenie. Opcje są bardziej złożone. Inwestorzy muszą jednocześnie zarządzać wieloma zmiennymi: wybór strike, cena bazowa, deprecjacja w czasie, implikowana zmienność i hedging delta. Większość traderów kryptograficznych ewoluowała bezpośrednio z handlu spotowego do perpetuals, całkowicie pomijając krzywą uczenia się opcji. CEX-y takie jak @Binance i @Bybit_Official skupiły się na perpetuals, aby zaspokoić detaliczne zapotrzebowanie na dźwignię. W zeszłym miesiącu miejsca handlowe na perpetuals rozliczyły około 3,7 biliona USD wartości nominalnej. Wszystkie opcje kryptograficzne razem wzięte rozliczyły tylko 100 miliardów USD, mniej niż 5% wolumenu perpetuals. @DeribitOfficial, największa giełda opcji kryptograficznych, obsługuje sama 85% tego przepływu opcji, co podkreśla, jak cienki i scentralizowany jest rynek. Przenoszenie opcji na łańcuch wydawało się łatwe na papierze. Inteligentny kontrakt może śledzić strike i daty wygaśnięcia, przechowywać zabezpieczenie i rozliczać wypłaty bez pośredników. Jednak po pięciu latach eksperymentów, DEX-y opcji razem wzięte wciąż przechwytują mniej niż 1% wolumenu opcji. Porównaj to z DEX-ami perpetual, które przetwarzają około 10% wolumenu kontraktów terminowych. Ewolucja opcji na łańcuchu Opcje wymagają kontrahenta, który jest gotów podjąć asymetryczne ryzyko. Jeśli kupiłeś opcję call na BTC za 100 000 USD w zeszłym roku, a cena wzrosła do 115 000 USD, kontrahent, znany jako wystawca opcji, musi wypłacić te 15 000 USD. Pobierają premię w oparciu o to, jak prawdopodobne jest, że zarobisz, co obliczają za pomocą formuły Blacka-Scholesa. Wyższa zmienność w podstawowym tokenie przekłada się na wyższe premie opcyjne, ponieważ wystawcy potrzebują większej rekompensaty za bardziej dzikie ścieżki cenowe. 1. Pierwsza faza protokołów prowadzona przez @Opyn_ zdemokratyzowała wystawianie, pozwalając każdemu zablokować zabezpieczenie i ubezpieczać opcje jako ERC-20 oraz zarabiać premie. To pozwoliło użytkownikom handlować opcjami w sposób peer-to-peer, ale opłaty za gaz związane z mintowaniem tych opcji spaliły więcej niż premie. Wystawcy musieli również zablokować pełną wartość nominalną do wygaśnięcia, więc kapitał pozostawał bezczynny przez miesiące. 2. Budowniczowie następnie zgrupowali zabezpieczenia w skarbcach AMM, inspirowani projektem Uniswap. @HegicOptions pozwolił traderom kupić opcję jednym kliknięciem, podczas gdy krzywa cenowa zajmowała się matematyką. Wygoda działała, ale skarbiec źle wyceniał puty; jeden ostry spadek ETH we wrześniu 2020 roku zniweczył roczny zysk LP i przypomniał wszystkim, że automatyczne wyceny bez hedgingu są niebezpieczne. 3. Lyra (teraz @Derivexyz) próbowała to rozwiązać, ucząc skarbiec hedgować netto ekspozycję na perpetuals. Hedging zmniejszył straty o połowę, jednak projekt polegał na płynności DEX-a @Synthetix_io. Kiedy panika Terra–Luna opróżniła te pule, hedże nie mogły się zrealizować, a spready opcyjne wzrosły, co uniemożliwiło handel. 4. Projekty takie jak @RibbonFinance próbowały ubezpieczać opcje call jako sposób na zapewnienie zysku. Depozytariusze wysyłali ETH do skarbca opcji, który licytował opcje call wygasające w ciągu tygodnia. W czasie rynku byka te premie wyglądały niesamowicie, ale gdy ETH spadł, dochody już nie pokrywały strat, a użytkownicy utknęli ze swoimi pozycjami do wygaśnięcia. 5. W końcu zespoły Solana i Optimism, takie jak @PsyOptions, @DriftProtocol, @Aevoxyz i Derive, próbowały odtworzyć książkę zamówień Deribita, dopasowując transakcje poza łańcuchem i rozliczając je na łańcuchu. Zatrudnili animatorów rynku, którzy mogli udowodnić wąskie spready. Ale animatorzy wciąż musieli zamieszczać nowe zabezpieczenia dla każdej nogi, ponieważ inteligentne kontrakty nie mogły rozpoznać, że krótka opcja call zabezpieczona spotem niesie niewielkie ryzyko netto. Płynność wysychała, gdy tylko ci animatorzy się wylogowywali. Dlaczego opcje mają trudności Animator rynku sprzedający opcję call na BTC za 120 000 USD i hedgujący delta z spotem BTC ma niemal zerowe ryzyko netto. Deribit to rozumie i pobiera marżę od łącznej ekspozycji netto. Większość projektów na łańcuchu tokenizuje każdą opcję w izolacji, przerywając powiązanie ryzyka. Każdy hedging blokuje nowe zabezpieczenie, więc oferty animatorów rynku stają się szersze. Podczas gdy Derive częściowo rozwiązał to, dodając perpetuals, aby umożliwić cross-margin w swoim clearinghouse, spready pozostają znacznie szersze niż Deribita; często 2-5 razy szersze dla dużych pozycji. Porównaj to z @HyperliquidX, DEX-em, który teraz rozlicza około 6% całego wolumenu perpetual i dopasowuje spready CEX. Sekret Hyperliquid nie polega na nowej matematyce; to infrastruktura. Jedna globalna pula płynności zwana HLP znajduje się po drugiej stronie każdej transakcji. Traderzy widzą jedną książkę zamówień, jedną stopę finansowania, brak siatek strike i brak dat wygaśnięcia. Obciążenie poznawcze jest bliskie zeru, a UX jest płynny. Longi i shorty zajmują przeciwne strony transakcji. Gdy ekspozycja netto staje się nierównomierna, silnik ryzyka protokołu hedguje na zewnętrznych rynkach lub ogranicza dźwignię. Wprowadzanie nowych rynków jest równie bezproblemowe. Zasiej pulę, wymień aktywa, a handel może się rozpocząć bez namawiania animatorów rynku. Opcje, w przeciwieństwie do tego, rozdzielają płynność na tysiące mikroaktywa. Każda kombinacja strike-wygaszenie tworzy swój własny rynek o odrębnych cechach, dzieląc dostępny kapitał i czyniąc niemal niemożliwym osiągnięcie głębokości, której wymagają zaawansowani traderzy. Kapitał wystawców pozostaje zamrożony do rozliczenia, spready pozostają szerokie, a płynne UX, które napędza perpetuals, nigdy się nie materializuje. To jest sedno problemu, dlaczego opcje na łańcuchu nie zyskały popularności. Brakujący element Ironią jest to, że infrastruktura, która napędza Hyperliquid, może być dokładnie tym, czego brakuje opcjom na łańcuchu. Pisaliśmy o podejściu Hyperliquid do wspólnej infrastruktury, tworząc pozytywne dynamiki, które DeFi od dawna obiecywało, ale rzadko dostarczało. Każda nowa aplikacja wzmacnia cały ekosystem, a nie konkuruje o ograniczoną płynność. Wierzymy, że opcje w końcu trafią na łańcuch dzięki temu podejściu opartemu na infrastrukturze. Podczas gdy wcześniejsze próby koncentrowały się na matematycznej złożoności lub sprytnym tokenomice, HyperEVM rozwiązuje fundamentalny problem infrastruktury: zjednoczone zarządzanie zabezpieczeniami, atomowe wykonanie, głęboka płynność i natychmiastowa likwidacja. Widocznych jest kilka kluczowych aspektów zmieniających dynamikę rynku: 1. Po upadku FTX w 2022 roku na rynku było mniej animatorów rynku angażujących się w nowe prymitywy i podejmujących ryzyko. Dziś to się zmieniło. Uczestnicy z tradycyjnych dróg powrócili do kryptowalut. 2. Istnieje więcej sprawdzonych sieci, które mogą zaspokoić potrzeby wyższego przezbrojenia transakcji. 3. Rynek jest bardziej otwarty na pewną logikę i płynność, która nie jest całkowicie na łańcuchu. Opcje mają efekt Lindy i zmienność, ale są trudne do zrozumienia dla przeciętnej osoby. Wierzymy, że powstanie klasa aplikacji konsumenckich, które skoncentrują się na wypełnieniu tej luki, wspierana przez LLM-y, które mogą sprawdzać premie i sugerować najbardziej atrakcyjny strike w prostym języku.

Przeczytaj całą historię tutaj: