这个教训很简单：追逐瓶颈会带来超额的短期收益。 本季度验证了这一点。 世界感觉分裂：一方面是超集中交易，如人工智能基础设施；另一方面是一系列更广泛的长期趋势，这些趋势需要更多的耐心，但最终会创造更持久的价值。 2025框架三要点 1. 追逐瓶颈。 “第一阶段”人工智能交易在事后看来是显而易见的：数据中心、电力和互联。这些是物理瓶颈，资本流向了这些瓶颈。现在真正的机会在于我们所称的“第二阶段”人工智能：实施者。 2. 将政策视为第一驱动因素。 我们已经学会将政策视为与利率或流动性同等的重要因素。在特朗普政府期间，每一项行政命令都带来了市场后果。国防科技、稀土金属和国内数据中心投资成为了真实的、可投资的主题。 3. 超越共识估值。 真正的长期趋势往往隐藏在不那么明显的小型公司中，这些公司在年初至今的表现超过了标准普尔指数。