We zijn short op Enovis $ENOV, een roll-up van gezondheidszorgbedrijven die gemakkelijk te lenen is. Hieronder staat slechts een samenvatting van de belangrijkste meningen over dit idee; voor de volledige short-thesis inclusief een downloadbare PDF, zie de Jehoshaphat Research-site. 1) De markt gelooft dat ENOV een organische groei van hoog enkelcijferige percentages geniet. Dat is niet zo; traditionele organische groeirekeningen tonen aan dat het ~2% nominaal is, of ~0% inflatie-gecorrigeerd. Dit soort "groei" is meerdere keren opnieuw gedefinieerd door dit slimme managementteam. 2) ENOV heeft eindelijk de grens overschreden met zijn schuldenlast. Na een decennium van het in leven houden van dit verhaal door middel van fusies en overnames, is het bedrijf nu te veel geleveraged na zijn laatste, enorme overname om door te gaan met deze hyperactieve strategie. Organische groei zal daarom samenvallen met totale groei, wat blootlegt hoe onrealistisch de verwachtingen van de markt zijn. We verwachten dat ENOV in de komende paar kwartalen zal gaan missen, en de verwachtingen van de markt veel lager zal moeten bijstellen (FY25 is achteraan geladen, maar analisten van de markt realiseren zich dat niet; de verwachtingen voor FY26 en verder zijn simpelweg absurd). 3) Sell-side analisten (alleen één een Buy) geloven dat dit "snelgroeiende" bedrijf verhandelt tegen een EBITDA-multiple vergelijkbaar met peers. Het lijkt alleen zo; de Aangepaste EBITDA van ENOV is opgeblazen door een reeks boekhoudkundige onregelmatigheden, creatieve definities, ondoorzichtige openbaarmakingen en wiskundige onmogelijkheden. Gezond verstand aanpassingen brengen deze Aangepaste EBITDA met 60% of meer naar beneden. We vermoeden dat ENOV mogelijk de SEC-richtlijnen over bepaalde financiële rapportages overtreedt. 4) ENOV is een vreselijk bedrijf, en slechter dan zijn peers, op elke klassieke maatstaf. ROIC, vrije kasstromen, marges, enz. Het was ooit een degelijk bedrijf en werd door verschillende analisten behandeld. Het enige wat ENOV al lange tijd goed heeft gedaan, is het overtreffen van de kortetermijnwinsten: In iets minder dan tien jaar heeft ENOV de consensus niet meer dan een cent gemist voor enige kwartaal EPS-cijfers, en heeft het op alle na twee overtroffen. De CEO die deze fantastische reeks leidde, is net afgetreden op de respectabele leeftijd van 57.