一個簡單的證明，ATM 發行的國庫擁有 1.0x 的合理 mNAV：假設一個國庫擁有 10m BTC，並將再購買 11m BTC。在什麼 mNAV 下，BTC 收益等於（或超過）mNAV？ 只有一個答案：1.0x，且 BTC 收益為 0%。 如果你使用任何更高的 mNAV，BTC 收益將不夠。例如，如果你假設 1.10x，則不可能有 10% 的 BTC 收益。不夠的 BTC。因此，任何人支付 1.10x 都不合理。 所以，在 10m BTC 的情況下，合理的 mNAV 是 1.0x。 現在假設國庫擁有 5m BTC，並將再購買 5m 以達到 10m。（我們知道在 10m 時 mNAV 應該是 1.0x。） 那麼：在什麼 mNAV 下，BTC 收益等於（或超過）mNAV，假設這個 mNAV 在他們購買 5m BTC 的整個過程中保持不變？ 再次強調，只有一個答案：1.0x。 現在假設它擁有 2.5m BTC，並將達到 5m。等等等等。 一直到 0 BTC。 換句話說，如果一個國庫僅依賴正的 mNAV 和股權發行來獲得 BTC 收益，那麼就沒有合理的理由讓它擁有正的 mNAV。 這適用於任何僅依賴 mNAV 溢價來產生 BTC 收益的策略：ATM、可轉換票據和認股權證。 這並不令人驚訝，因為沒有現金流，也沒有實際產生的價值……但在我看來，這仍然是一個有趣的證明。 ----------------------- 這裡的警告是用粗體字寫的：任何僅依賴 mNAV 溢價的策略。 如果有現金流（然後用來購買 BTC，或不購買），這個假設就失效了。 在我看來，固定收益產品提供現金流——例如，公司以高於實際實現的信用利差發行它們——只要 BTC 數量上升。 如果你借我 100 萬美元，利率為 10%，而我投資這 100 萬美元並獲得 25%，那就是實際的現金流。與 mNAV 無關。 祝所有 BTC 國庫好運。

這罕見的 🚨