Esto es lo que sucede cuando las grandes empresas hacen su propia originación, en lugar de depender de un sustrato independiente de inversores semilla. Contratan a un montón de exploradores que están incentivados a encontrar acuerdos de consenso de rápido movimiento (SF, IA, fundadores acreditados), y saturan el mercado con basura sobrecalentada. Es una apuesta a que puedes capturar a los "ganadores" del ciclo antes que nadie / que la cobertura a la fuerza de categorías obvias es deseable. Todo lo que sabemos sobre el capital de riesgo indica que esto está mal, pero entonces esto ya no es realmente capital de riesgo.

Los VCs necesitan entender qué impulsa la actividad de las OPI. Hablan de una "oportunidad perdida" para los inversores minoristas, cuando los fondos indexados del mercado público han superado al 95% del mercado de VC en los últimos años. Hablan de que las empresas "no quieren" salir a bolsa, y al mismo tiempo bromean sobre las prácticas contables del mercado privado. Las dos cosas están relacionadas. Hablan de salidas retrasadas como un regalo para el inflado VC de etapa tardía, cuando es la inflación del VC de etapa tardía la que ha retrasado las salidas. Comenzó con NSMIA, no con SoX. En resumen: Cada gran empresa eventualmente sale a bolsa para reducir su costo de capital. Si una empresa aún no ha salido a bolsa, entonces aún no es grande*. Esencialmente, a medida que una empresa satura su oportunidad de mercado inicial, el crecimiento se desacelera y las fuentes de capital privado se vuelven desajustadas. Así que, la empresa busca capital alternativo. Una OPI es un intercambio directo de transparencia por mejores términos; recompensando la calidad con un menor costo de capital. Los requisitos de informes son la razón por la que el costo de capital es más bajo. No puedes tener uno sin el otro. i.e. Si relajas los requisitos de informes, entonces salir a bolsa no sería tan beneficioso. Si aumentas los requisitos de informes, sería más beneficioso, pero para un grupo más pequeño de empresas. Así que, aunque los informes son una carga, implícitamente vale la pena el intercambio siempre que tu rendimiento se mantenga sólido. Si tu negocio flaquea después de la OPI, es más difícil ocultarlo. El costo de capital tiene una relación directa con las tasas de interés. Sí, lo macro importa. Cuando las tasas de interés están cerca de cero, el costo de capital es bajo en todas partes. Los inversores están hambrientos de nuevas oportunidades y desarrollan un mayor apetito por el riesgo. Esto significa dos cosas: 1) Las empresas pueden depender del capital privado por más tiempo y continuar generando un rendimiento atractivo en papel. 2) El dinero minorista fluye hacia los mercados públicos y crea un entorno de salida más "optimista". El resultado es que las tasas bajas generalmente suprimirán la calidad de las empresas que salen a bolsa, y (el miedo a) las tasas en aumento crearán un aumento en la actividad a medida que los inversores se deshacen de sus activos. (Puedes ver esto reflejado en los gráficos a continuación, incluyendo el "taper tantrum" de 2013 donde la Fed insinuó un aumento de tasas que nunca se materializó.) Al mismo tiempo, las empresas que son "altamente legibles" (es decir, buenas para atraer capital) son acaparadas como oportunidades para absorber más capital y generar aumentos (resolviendo el problema de que "el VC no escala"). Si estiras esto durante una década, comienzan a surgir problemas reales. Así, el ZIRP rompió el capital de riesgo al crear una generación entera de inversores que solo han visto los aumentos irracionales producidos por el comportamiento de manada. Son comerciantes de momentum, y no saben más. En los años posteriores, algunos inversores han regresado a la agenda previa al ZIRP de simplemente respaldar grandes negocios, pero los mayores grupos de capital no pueden romper viejos hábitos. Resulta que, si tienes suficiente atención y capital, puedes reducir artificialmente el costo de capital. Por ejemplo, si tienes un portafolio de IA y quieres impulsar el mercado, puedes financiar a los VCs que también quieren invertir en IA. Publicas cartas sobre cuán importante será la IA en el futuro. Giras por podcasts, medios de comunicación tradicionales, capital institucional de manada e inversión corporativa. Esto se manifiesta como una banda estrecha de comportamiento similar al ZIRP, acumulando escala y momentum en ganancias en papel mientras el resto del mercado atrofia. En lugar de "la mano invisible" que impulsa la prosperidad en mercados saludables, es la "mano memética" de los aglomeradores la que impulsa la concentración. Este enfoque estrecho succiona oxígeno de la sala para las pocas grandes empresas, y es más difícil para ellas atraer inversión (privada o pública). Así que, los mercados privados se volverán cada vez más distendidos e imbalanced. Los mercados públicos se volverán más frágiles. Habrá una actividad débil de OPI, y los VCs continuarán echando la culpa a otros. Si estás enredado con la gran firma, aprovechando su estela para beneficiarte del menor costo de capital, seguirás esperando períodos más largos por un puñado de OPI que podrían no salir a tu favor. La estrategia no está diseñada para beneficiarte. "Si has estado jugando al póker durante media hora y aún no sabes quién es el tonto, tú eres el tonto." – Warren Buffett (*las excepciones aquí son Stripe y SpaceX, por razones que he expuesto antes: Stripe es una impresora de dinero absurda, y Elon quiere llegar a Marte.)

"La idea de que los grandes fondos no pueden tener grandes retornos simplemente no es cierta." La contraparte no es que los grandes fondos no puedan superar, sino simplemente (y de manera demostrable) que son menos propensos a producir múltiplos impresionantes. Esto es especialmente cierto a medida que el mercado se concentra en torno a grandes fondos, elevando los precios sustancialmente y estrechando el enfoque de inversión. "En ese fondo, Databricks ha devuelto 7 veces el fondo, hasta ahora. Coinbase ya ha devuelto 5 veces el fondo. En ese fondo también tuvimos a GitHub, DigitalOcean, Lyft..." Esto está abierto a debate, pero no caracterizaría estas inversiones como particularmente "consenso". Databricks tuvo una presentación inicial notoriamente mala. Armstrong tuvo dificultades con la recaudación de fondos. GitHub y DigitalOcean comenzaron de manera independiente. Así que, aunque a16z Fund III puede argumentar que fondos grandes excepcionales pueden superar, no valida la beta de búsqueda de consenso de los grandes VC hoy en día, o de los grandes fondos en general.