Asta se întâmplă când marile firme își fac propria origine, în loc să se bazeze pe un substrat independent de investitori seed. Angajează o mulțime de scouteri care sunt motivați să găsească acorduri de consens rapid (SF, AI, fondatori acreditați) și saturezi piața cu gunoi supraîncălzit. Este un pariu că poți prinde "câștigătorii" ciclului înaintea oricui altcuiva / că o acoperire forțată a categoriilor evidente este de dorit. Tot ce știm despre capitalul de risc indică faptul că acest lucru este greșit, dar nu mai este cu adevărat capital de risc.

VC-urile trebuie să înțeleagă ce determină activitatea IPO-urilor. Ei vorbesc despre o "oportunitate pierdută" pentru investitorii de retail, când fondurile de indici ale pieței publice au depășit 95% din piața VC în ultimii ani. Vorbesc despre companii care "nu vor" să devină publice și, în același timp, glumesc despre practicile contabile ale pieței private. Cele două sunt înrudite. Se vorbește despre ieșirile întârziate ca un cadou pentru capitalul de capital de risc în stadiu avansat umflat, când este inflația capitalului de capital de risc în stadiu avansat care a întârziat ieșirile. Totul a început cu NSMIA, nu cu SoX. Concluzia: Orice companie de succes devine în cele din urmă listată la bursă pentru a-și reduce costul capitalului. Dacă o companie nu a devenit încă publică, atunci nu este încă grozavă*. Practic, pe măsură ce o companie saturează oportunitatea inițială de piață, creșterea încetinește, iar sursele private de capital devin nepotrivite. Astfel, compania caută capital alternativ. Un IPO este un schimb direct de transparență pentru termeni mai buni; răsplătind calitatea cu un cost mai mic al capitalului. Cerințele de raportare sunt motivul pentru care costul capitalului este mai mic. Nu poți avea unul fără celălalt. adică dacă ai relaxa cerințele de raportare, atunci publicarea nu ar fi la fel de benefică. Dacă ai crește cerințele de raportare, ar fi mai benefic, dar pentru un grup mai mic de companii. Așadar, deși raportarea este o povară, merită implicit tranzacția atâta timp cât performanța ta rămâne solidă. Dacă afacerea ta eșuează după IPO, este mai greu să o ascunzi. Costul capitalului are o legătură directă cu ratele dobânzii. Da, macro contează. Când ratele dobânzilor sunt aproape de zero, costul capitalului este scăzut peste tot. Investitorii sunt dornici de noi oportunități și dezvoltă un apetit mai mare pentru risc. Aceasta înseamnă două lucruri: 1) Companiile se pot baza pe capitalul privat pentru o perioadă mai lungă și pot continua să genereze performanțe atractive pe hârtie. 2) Banii de retail circulă pe piețele publice și creează un mediu de ieșire mai "optimist". Rezultatul este că ratele scăzute vor suprima, în general, calitatea companiilor IPO, iar (teama de) creșterea ratelor va crea o creștere a activității pe măsură ce investitorii își abandonează bagajele. (Acest lucru se poate vedea reflectat în graficele de mai jos, inclusiv în "taper tantrum" din 2013, când Fed a sugerat o creștere a ratelor care nu a apărut niciodată.) În același timp, companiile care sunt "foarte lizibile" (adică bune la acumularea capitalului) sunt adunate ca oportunități de a absorbi mai mult capital și de a genera adaosuri (rezolvând problema "VC nu scalează"). Dacă întinzi acest lucru timp de un deceniu, încep să apară probleme reale. Astfel, ZIRP a depășit capitalul de risc creând o întreagă generație de investitori care au văzut doar adaosurile iraționale produse de comportamentul turmei. Sunt traderi de momentum și nu știu mai bine. În anii care au urmat, unii investitori s-au întors la agenda pre-ZIRP de a susține doar afaceri mari, dar cele mai mari fonduri de capital nu pot rupe vechile obiceiuri. Se pare că, dacă atragi suficientă atenție și capital, poți reduce artificial costul capitalului. De exemplu, dacă ai un portofoliu AI și vrei să stimulezi piața, poți finanța VC-uri care vor să investească și în AI. Publici scrisori despre cât de importantă va fi inteligența artificială în viitor. Turnee de podcasturi, media tradițională, capital instituțional de consolidare și investiții corporative. Acest lucru se manifestă printr-o bandă îngustă de comportament asemănător ZIRP, care acumulează scară și impuls în câștiguri pe hârtie, în timp ce restul pieței se atrofiază. În loc de "mâna invizibilă" care conduce prosperitatea în piețele sănătoase, "mâna memetică" a aglomeratoarelor este cea care determină concentrarea. Această concentrare îngustă absoarbe oxigenul din spațiu pentru puținele afaceri mari și le este mai dificil să atragă investiții (private sau publice). Astfel, piețele private vor deveni din ce în ce mai umplute și dezechilibrate. Piețele publice vor deveni mai fragile. Va exista o activitate slabă la IPO, iar VC-ii vor continua să dea vina în altă parte. Dacă ești implicat în marile firme, profitând de urma lor pentru a beneficia de costul mai mic al capitalului, vei continua să aștepți perioade mai lungi pentru câteva IPO-uri care s-ar putea să nu iasă în favoarea ta. Strategia nu este concepută pentru a-ți aduce beneficii. "Dacă ai jucat poker de jumătate de oră și tot nu știi cine e țapul ispășitor, tu ești țap ispășitor." – Warren Buffett (*excepții aici sunt Stripe și SpaceX, din motive pe care le-am menționat înainte: Stripe este o imprimantă absurdă de bani, iar Elon vrea să ajungă pe Marte.)

"Ideea că fondurile mari nu pot avea randamente mari pur și simplu nu este adevărată." Contrapoziția nu este că fondurile mari nu pot performa mai bine, ci pur și simplu (și demonstrabil) că sunt mai puțin predispuse să producă multipli impresionanți. Acest lucru este valabil mai ales pe măsură ce piața se concentrează în jurul fondurilor mari, ceea ce crește semnificativ prețurile și restrânge focusul investițiilor. "În acel fond, Databricks a returnat de 7 ori mai mult decât fondul, până acum. Coinbase a returnat deja de 5 ori mai mult fond. În acel fond aveam și GitHub, DigitalOcean, Lyft..." Acest lucru este deschis dezbaterii, dar nu aș caracteriza aceste investiții ca fiind deosebit de "consensu". Databricks a avut un argument inițial notoriu de prost. Armstrong s-a confruntat cu dificultăți în strângerea de fonduri. GitHub și DigitalOcean au început cu boostrap. Așadar, deși a16z Fund III poate susține că fondurile excepționale de mari pot avea performanțe superioare, nu validează beta care urmărește consensul a marilor VC de astăzi sau a fondurilor mari în general.