Dit is wat er gebeurt wanneer grote bedrijven hun eigen oorsprong doen, in plaats van te vertrouwen op een onafhankelijke basis van seed-investeerders. Huur een hoop scouts in die gestimuleerd worden om snel bewegende consensusdeals te vinden (SF, AI, gekwalificeerde oprichters), en je verzadigt de markt met oververhitte rommel. Het is een weddenschap dat je de "winnaars" van de cyclus kunt vastleggen voordat iemand anders dat kan / dat brute-force dekking van voor de hand liggende categorieën wenselijk is. Alles wat we weten over durfkapitaal geeft aan dat dit verkeerd is, maar dit is eigenlijk niet echt meer durfkapitaal.

VC's moeten begrijpen wat de IPO-activiteit aandrijft. Ze praten over een "verloren kans" voor particuliere investeerders, terwijl publieke marktindexfondsen in de afgelopen jaren 95% van de VC-markt hebben overtroffen. Ze praten over bedrijven die "niet willen" beursgenoteerd worden, en maken tegelijkertijd grappen over boekhoudpraktijken op de private markt. De twee zijn met elkaar verbonden. Ze praten over vertraagde exits als een cadeau voor opgeblazen late-stage VC, terwijl het de inflatie van late-stage VC is die de exits heeft vertraagd. Het begon met NSMIA, niet SoX. Kortom: Elke groot bedrijf gaat uiteindelijk beursgenoteerd om hun kapitaalkosten te verlagen. Als een bedrijf nog niet beursgenoteerd is, dan is het nog niet groot*. In wezen, naarmate een bedrijf zijn initiële marktkans verzadigt, vertraagt de groei en worden private kapitaalbronnen niet meer passend. Dus, het bedrijf zoekt alternatieve kapitaal. Een IPO is een directe ruil van transparantie voor betere voorwaarden; het beloont kwaliteit met lagere kapitaalkosten. Rapportagevereisten zijn de reden waarom de kapitaalkosten lager zijn. Je kunt het een niet hebben zonder het ander. i.e. Als je de rapportagevereisten zou versoepelen, zou beursnotering niet zo voordelig zijn. Als je de rapportagevereisten zou verhogen, zou het voordeliger zijn, maar voor een kleinere groep bedrijven. Dus terwijl rapportage een last is, is het impliciet de moeite waard zolang je prestaties solide blijven. Als je bedrijf na de IPO in de problemen komt, is het moeilijker om te verhullen. De kapitaalkosten hebben een directe relatie met de rentevoeten. Ja, macro-economie is belangrijk. Wanneer de rentevoeten bijna nul zijn, zijn de kapitaalkosten overal laag. Investeerders zijn hongerig naar nieuwe kansen en ontwikkelen een grotere risicobereidheid. Dit betekent twee dingen: 1) Bedrijven kunnen langer op private kapitaal vertrouwen en blijven aantrekkelijke papieren prestaties genereren. 2) Particuliere investeringen stromen naar de publieke markten en creëren een meer "optimistische" exitomgeving. Het resultaat is dat lage rentevoeten over het algemeen de kwaliteit van bedrijven die IPO gaan onderdrukken, en (angst voor) stijgende rentevoeten een piek in activiteit zullen creëren terwijl investeerders hun aandelen dumpen. (Je kunt dit zien weerspiegeld in de onderstaande grafieken, inclusief de "taper tantrum" van 2013 waar de Fed een renteverhoging suggereerde die nooit is gekomen.) Tegelijkertijd worden bedrijven die "zeer leesbaar" zijn (oftewel goed in het aantrekken van kapitaal) als kansen verzameld om meer kapitaal op te nemen en waardestijgingen te genereren (oplossing voor het "VC schaalt niet" probleem). Als je dit een decennium uitstrekt, beginnen er echte problemen te ontstaan. Dus, ZIRP heeft venture capital gebroken door een hele generatie investeerders te creëren die alleen de irrationele waardestijgingen hebben gezien die door kuddegedrag zijn geproduceerd. Ze zijn momentumhandelaren en weten niet beter. In de jaren daarna zijn sommige investeerders teruggekeerd naar de pre-ZIRP agenda van alleen het ondersteunen van geweldige bedrijven, maar de grootste kapitaalstromen kunnen oude gewoonten niet doorbreken. Het blijkt dat als je genoeg aandacht en kapitaal kunt commanderen, je de kapitaalkosten kunstmatig kunt verlagen. Bijvoorbeeld, als je een AI-portefeuille hebt en de markt wilt stimuleren, kun je VC's financieren die ook in AI willen investeren. Je publiceert brieven over hoe belangrijk AI zal zijn in de toekomst. Podcast tours, legacy media, Herd-in institutioneel kapitaal en bedrijfsinvesteringen. Dit manifesteert zich als een smalle band van ZIRP-achtige gedragingen, die schaal en momentum in papieren winsten compounding terwijl de rest van de markt atrofieert. In plaats van "de onzichtbare hand" die welvaart in gezonde markten aandrijft, is het de "memetische hand" van agglomeratoren die concentratie aandrijft. Deze smalle focus zuigt zuurstof uit de ruimte voor de paar geweldige bedrijven, en het is moeilijker voor hen om investeringen aan te trekken (privé of publiek). Dus, de private markten zullen steeds meer uitgerekt en onevenwichtig worden. De publieke markten zullen fragieler worden. Er zal zwakke IPO-activiteit zijn, en VC's zullen blijven de schuld elders leggen. Als je verweven bent met het grote bedrijf, en hun golf volgt om te profiteren van de lagere kapitaalkosten, zul je blijven wachten op langere periodes voor een handvol IPO's die misschien niet in jouw voordeel zijn. De strategie is niet ontworpen om jou te bevoordelen. "Als je al een half uur poker speelt en je weet nog steeds niet wie de patsy is, ben jij de patsy." – Warren Buffett (*uitzonderingen hier zijn Stripe en SpaceX, om redenen die ik eerder heb uiteengezet: Stripe is een absurde geldprinter, en Elon wil naar Mars.)

"Het idee dat grote fondsen geen geweldige rendementen kunnen hebben, is gewoon niet waar." De tegenpositie is niet dat grote fondsen niet beter kunnen presteren, maar simpelweg (en aantoonbaar) dat ze minder waarschijnlijk indrukwekkende multiples zullen produceren. Dit is vooral waar naarmate de markt zich concentreert rond grote fondsen, wat de prijzen aanzienlijk opdrijft en de focus van investeringen versmalt. "In dat fonds heeft Databricks tot nu toe 7x het fonds teruggebracht. Coinbase heeft al 5x het fonds teruggebracht. In dat fonds hadden we ook GitHub, DigitalOcean, Lyft..." Dit is open voor debat, maar ik zou deze investeringen niet als bijzonder "consensus" karakteriseren. Databricks had een berucht slechte eerste pitch. Armstrong had moeite met het ophalen van fondsen. GitHub en DigitalOcean zijn begonnen met bootstrapping. Dus terwijl a16z Fund III kan beargumenteren dat uitzonderlijke grote fondsen beter kunnen presteren, valideert het niet de consensus-achtervolgende beta van grote VC's vandaag de dag, of grote fondsen in het algemeen.