Penulis artikel: Prathik Desai
Kompilasi artikel: Blok unicorn

Hari ini, kami melihat secara mendalam laporan pendapatan Q2 2025 Galaxy Digital, penyedia solusi aset digital dan pusat data yang bersiap untuk transformasi. Dari bisnis intinya – 95% dari pendapatan tetapi kurang dari 1% margin keuntungan, hingga model bisnis yang terdengar terlalu bagus untuk menjadi kenyataan.

Ringkasan

• Bisnis perdagangan kripto Galaxy hanya menghasilkan keuntungan $13 juta (margin 0,15%) dari pendapatan $8,7 miliar, sambil membayar $18,8 juta dalam kompensasi triwulanan – dengan arus kas bisnis inti negatif.

• Transformasi AI: Menandatangani kontrak 15 tahun, 526 megawatt dengan CoreWeave dan diharapkan dapat mencapai pendapatan tahunan rata-rata lebih dari $1 miliar dalam tiga fase, dengan margin keuntungan 90% mulai paruh pertama tahun 2026.

• Mengontrol kapasitas 3,5 GW Texas di pasar yang terbatas pasokan, permintaan pusat data harus meningkat empat kali lipat pada tahun 2030.

  $

• 1,4 miliar dalam pembiayaan proyek telah diamankan, memvalidasi kelayakan komersial dan menghilangkan risiko eksekusi.

• Model saat ini bergantung pada imbal hasil aset kripto ($198 juta pada Q2) untuk mendanai operasi, karena transaksi padat modal memiliki pengembalian yang sedikit.

• Saham turun setelah naik 17% karena investor tidak melihat pendapatan tambahan hingga paruh pertama tahun 2026.

Ketika Anda melihat data Q2 Galaxy Digital, mudah untuk mengabaikan satu hal: apa selanjutnya. Perhatikan lebih dekat, dan Anda akan melihat bahwa perusahaan, yang dipimpin oleh Michael Novogratz, berada pada titik balik dalam pergeseran dari perdagangan kripto siklus ke pendapatan infrastruktur AI yang lebih stabil.

tambang emas infrastruktur AI

> Galaxy Digital sedang mengalami salah satu transformasi bisnis terbesar di industri kripto – beralih dari perdagangan margin rendah ke pusat data AI dengan margin tinggi.

Galaxy mencapai laba bersih sebesar $31 juta untuk kuartal tersebut, dengan EBITDA yang disesuaikan sebesar $211 juta setelah disesuaikan dengan biaya non-tunai dan yang belum direalisasikan.

dari total pendapatannya, bisnis perdagangan hanya menghasilkan keuntungan $13 juta dari penjualan $8,7 miliar – dengan margin hanya 0,15%. Akibatnya, 95% dari pendapatannya hampir tidak menguntungkan.

Sebaliknya, kontrak pusat data AI baru mereka menjanjikan margin keuntungan 90% pada pendapatan tahunan rata-rata lebih dari $1 miliar.

Meskipun saya optimis dalam membangun AI dan kemampuan komputasi berkinerja tinggi, saya pikir margin keuntungan yang dijanjikan dibesar-besarkan. Tapi jangan hanya mendengarkan saya, Anda dapat membandingkan margin keuntungan yang dilaporkan oleh operator data AI teratas seperti Equinix dan Digital Realty pada kuartal ini: 46-47%.

Namun, saya pikir arahnya benar, murni dari perspektif perolehan pendapatan. Saat ini, sebagian besar pendapatan Galaxy berasal dari operasi perdagangan berbiaya tinggi dan margin rendah. Sebagian besar keuntungannya (pendapatan dikurangi pengeluaran) berasal dari divisi aset dan perusahaannya.

Segmen Aset mencakup investasi dalam aset digital dan aktivitas pertambangan, investasi ekuitas, aset digital yang direalisasikan dan belum direalisasikan, serta keuntungan dan kerugian atas investasi ekuitas.

Kumpulan asetnya senilai $2 miliar berfungsi sebagai kendaraan investasi dan bahkan sebagai sumber pendanaan strategis ketika kondisi pasar menguntungkan.

segmen ini menghasilkan pendapatan $198 juta, tidak termasuk laba non-tunai yang belum direalisasikan. Tidak seperti perusahaan kripto murni, bisnis aset Galaxy mengamankan pendanaan dengan menjual aset pada waktu yang strategis.

Di sinilah menurut saya strategi aset kripto Galaxy berbeda dari strategi aset Bitcoin Michael Saylor. Strategi "beli, tahan, tetapi jangan pernah jual" Saylor menghasilkan keuntungan yang belum direalisasikan sebesar $14 miliar selama kuartal tersebut. Tapi ini hanya keuntungan buku, dan pemegang saham Saylor tidak bisa mendapatkan sepotong kue.

Situasinya berbeda dengan Galaxy. Itu tidak hanya membeli dan menyimpan cryptocurrency dalam kumpulan aset tetapi juga melakukan penjualan strategis, membawa keuntungan yang direalisasikan. Ini adalah uang nyata yang dapat dibagikan oleh pemegang saham.

Namun, saya pikir divisi aset Galaxy adalah sumber pendapatan yang tidak dapat diandalkan. Selama pasar kripto dalam kondisi terbaiknya, sektor ini terus menghasilkan keuntungan. Tetapi pasar tidak bekerja seperti itu, apakah itu pasar tradisional atau pasar cryptocurrency. Pasar paling bersifat siklus, membuat pengembalian ini sangat bergantung pada keadaan pasar cryptocurrency.

Itu sebabnya Galaxy membutuhkan transformasi AI-nya untuk berhasil, karena model saat ini tidak berkelanjutan.

Peluang pasar

Galaxy telah memposisikan dirinya di persimpangan dua tren monumental: permintaan eksplosif untuk komputasi AI dan kekurangan kronis infrastruktur listrik di Amerika Serikat. Menurut laporan McKinsey, permintaan pusat data global diperkirakan akan meningkat empat kali lipat dari 55 GW pada tahun 2023 menjadi 219 GW pada tahun 2030.

Penyedia layanan cloud hyperscale berharap untuk menginvestasikan $800 miliar di pusat data sebagai belanja modal (CapEx) pada tahun 2028, meningkat 70% dari tahun 2025, tetapi dibatasi oleh catu daya.

Keunggulan Galaxy adalah memiliki kapasitas potensial 3,5 gigawatt di kampus Helios di Texas, cukup untuk memberi daya pada lebih dari 700.000 rumah di negara bagian itu. Dengan 800 megawatt yang sudah disetujui dan 2,7 GW lainnya sedang dipelajari oleh Komisi Keandalan Listrik Texas (ERCOT), Galaxy mengontrol beberapa kapasitas daya terbesar yang tersedia di pasar infrastruktur AI yang terbatas pasokan.

> rendering digital dari kampus pusat data Helios dan HPC Galaxy di Texas.

Dasar transformasi Galaxy adalah komitmen 15 tahun dengan CoreWeave, salah satu kesepakatan infrastruktur AI terbesar di industri ini. CoreWeave menjanjikan kapasitas TI penting 526 megawatt dalam tiga fase.

Margin keuntungan yang diproyeksikan 90% dikaitkan dengan sifat operasi pusat data yang ringan setelah infrastruktur dibangun.

Saya pikir ada risiko besar dalam perdagangan CoreWeave: eksekusi. Saat saya memikirkan skala, perencanaan, dan eksekusi yang perlu dinaikkan Galaxy, perusahaan melewati rintangan pertama.

Pada 16 Agustus, Galaxy berhasil menutup pembiayaan proyek senilai $1,4 miliar untuk pusat data Helios, menyediakan dana untuk tahap pertama konstruksi. Ini memberi saya lebih banyak kepercayaan diri tentang cara menghilangkan risiko pendanaan penting dan memverifikasi kelayakan komersial proyek Helios.

Persamaan arus kas

Galaxy saat ini mengekspos ketidakstabilan bisnis perdagangannya sambil menyoroti mengapa infrastruktur AI dapat memberikan stabilitas keuangan yang sebenarnya.

Perusahaan mengakhiri kuartal kedua dengan $1,18 miliar dalam bentuk uang tunai dan stablecoin, yang terdengar banyak, tetapi kenyataannya lebih rumit. Bisnis perdagangan Galaxy beroperasi pada model padat modal, dengan pinjaman margin membutuhkan cadangan kas yang signifikan. Sebagian besar dari $1,18 miliar ini tidak tersedia secara bebas.

Galaxy sebenarnya menghasilkan arus kas bebas minimal. Setelah membayar $14,2 juta dalam biaya bunga dan biaya operasional yang sedang berlangsung, bisnis inti hampir tidak mampu mencapai titik impas secara tunai.

Hal ini memaksa Galaxy untuk mengandalkan apresiasi pasar cryptocurrency, yaitu operasi perbendaharaan dan penambangannya, yang menghasilkan dana untuk mendukung operasi dalam sifat siklus dan tidak dapat diprediksi yang melekat. Dan struktur kontrak tiga tahap CoreWeave dan karakteristik bisnis dengan margin tinggi dapat menghasilkan arus kas positif langsung.

Meskipun margin keuntungan mungkin tidak setinggi 90%, bahkan margin keuntungan 40-50% yang lebih konservatif akan tetap lebih andal dan stabil daripada bisnis brankas siklus.

Tidak seperti bisnis perdagangan yang membutuhkan investasi berkelanjutan dalam modal kerja dan infrastruktur teknologi, uang tunai yang dihasilkan dari operasi pusat data dapat diinvestasikan kembali dalam ekspansi atau dikembalikan kepada pemegang saham.

Pembiayaan proyek Helios Galaxy baru-baru ini membantu memecahkan masalah arus kas. Dengan mengamankan pendanaan konstruksi khusus, Galaxy memisahkan pengembangan infrastruktur dari kebutuhan arus kas operasionalnya. Hal ini tidak mungkin dilakukan dalam ekspansi bisnis perdagangan, karena modal neraca yang dibutuhkan untuk ekspansi bisnis perdagangan secara langsung bersaing dengan kebutuhan bisnis lainnya.

Perincian Biaya

Total biaya untuk divisi aset digital berjumlah $8,714 miliar, dengan biaya transaksi menyumbang bagian terbesar ($8,596 miliar). Biaya ini murni biaya pass-through dengan sedikit ruang untuk kenaikan. Galaxy tidak banyak melakukan untuk mengoptimalkan biaya ini karena tidak dapat dihindari dalam bisnis merchandising di mana spread terus menyempit.

Lebih memprihatinkan, biaya kompensasi triwulanan mencakup $18.8 juta dalam kompensasi saham, yang harus dibayarkan secara tunai. Ini berarti bahwa Galaxy membayar lebih untuk retensi bakat daripada menghasilkan pendapatan dari bisnis intinya ($ 13 juta).

Transformasi infrastruktur AI akan mengubah itu. Setelah fasilitas beroperasi, pengoperasian pusat data membutuhkan biaya variabel minimal.

Untuk mengilustrasikan lebih visual, seluruh bisnis aset digital Galaxy menghasilkan laba kotor yang disesuaikan sebesar $71,4 juta pada kuartal kedua. Dengan kapasitas penuh, fase pertama dan kedua Helios (sekitar 400 megawatt) saja dapat menghasilkan pendapatan kuartalan sebesar $180 juta, dengan kompleksitas operasional dan biaya yang lebih kecil dari bisnis perdagangan.

Reaksi pasar

Saham Galaxy naik tipis 5% dalam 24 jam setelah laporan pendapatan kuartal kedua dan melonjak sekitar 17% dalam seminggu, setelah itu investor mulai menarik diri.

Hal ini mungkin disebabkan oleh investor yang menyadari bahwa $180 juta dari pendapatan $211 juta berasal dari penyesuaian non-tunai dan pendapatan treasury, bukan peningkatan operasional.

Investor mungkin belum sepenuhnya mempertimbangkan transisi kompleks Galaxy ke infrastruktur AI, karena tidak ada pendapatan pusat data yang signifikan yang diharapkan hingga paruh pertama tahun 2026.

Saya tetap optimis tentang sentimen pasar jangka panjang, mengingat potensi perkembangan di masa depan.

Menurut penelitian ERCOT, penambahan kapasitas 2,7 GW Galaxy menunjukkan niat perusahaan untuk memperkuat posisinya sebagai penyedia infrastruktur jangka panjang daripada operator fasilitas penyewa tunggal.

Setelah pengembangan penuh, kehadiran Galaxy di Texas dapat menyaingi beberapa kampus pusat data hyperscale terbesar yang dioperasikan oleh Amazon, Microsoft, dan Google. Skala ini dapat memberinya chip tawar-menawar dengan perusahaan AI lain sekaligus meningkatkan efisiensi operasional, sehingga meningkatkan margin keuntungan.

Keahlian perusahaan di ruang cryptocurrency memposisikannya secara unik di sektor yang sedang berkembang di mana AI bertemu dengan teknologi blockchain.

Jalan ke depan

Galaxy membuat taruhan besar dan terpolarisasi. Jika transformasi infrastruktur AI berhasil, mereka akan berubah dari perusahaan perdagangan dengan margin rendah menjadi mesin penghasil uang tunai. Jika mereka gagal, mereka akan menghabiskan miliaran dolar untuk membangun real estat mahal di Texas, sementara bisnis inti mereka secara bertahap akan menyusut.

Pembiayaan proyek senilai $1,4 miliar menegaskan kepercayaan eksternal, tetapi saya berfokus pada dua metrik utama: Bisakah mereka benar-benar memberikan 133 megawatt kapasitas siap AI pada paruh pertama tahun 2026? Setelah mereka mulai membayar biaya operasional aktual, dapatkah margin keuntungan 90% itu dipertahankan?

Operasi saat ini memberikan arus kas yang cukup untuk mempertahankan bisnis, tetapi membutuhkan kinerja kuat yang berkelanjutan di pasar cryptocurrency untuk investasi pertumbuhan yang berarti. Peluang infrastruktur AI menjanjikan potensi pendapatan yang konsisten dan andal, dan keberhasilannya sepenuhnya bergantung pada eksekusi selama 18-24 bulan ke depan.

Akhir pembiayaan proyek baru-baru ini telah menghilangkan risiko eksekusi yang signifikan, tetapi Galaxy sekarang harus menunjukkan bahwa mereka dapat berhasil mengubah infrastruktur penambangan kripto menjadi fasilitas komputasi AI tingkat perusahaan untuk menarik investor bertaruh pada jangka panjang.

Di atas adalah semua tentang laporan pendapatan Q2 Galaxy. Kami akan segera membawa cerita lain.